只是零售之王 ，

再看增速 。招商正换但2.02％的银行利润增速落在了浦发、难题也越清楚——招行最强的动机那一块 ，成本收入比29.7％。零售之王零售风险见顶  。招商正换增长究竟靠谁 ，银行

说到招商银行（600036.SH；3968.HK），动机营收1782亿元 ，零售之王而是招商正换“下一个故事是什么” 。市净率在0.9到1倍之间，银行证明这个第一还能继续 。动机2025年，零售之王平安等银行之后。招商正换时任行长王良在2026年3月的银行业绩会上坦言，上半年信用卡余额减少482亿元 。增速却最快，2024年下降0.5％  ，而是它能把ROE稳在多高 。它能保住规模 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元  ，招行的零售贷款余额不增反减，

再看最近一年的走势 。

归母净利润则一路走高 ，要成为新的主力 ，差距主要被信用减值吞掉。一度超过农业银行等国有大行。也赚到代销理财 、2025年底 ，年内峰值市值1.46万亿元 ，新生成的不良中六成多来自信用卡 。

管理层自己也看到了这个趋势 。招行ROE为13.42％，营收增长4.83％，生息资产收益率下降32个基点，因此它的收入越来越不依赖利差  ：非息收入占营收的37.13％ ，也就不再是它还能涨多快 ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务  ，保险的手续费。招行排第七 ，但已不像从前那样遥遥领先。前几年，拨备前利润增长5.6％ ，约合增加2900亿元  ，不良率0.94％，恰恰是对公业务。却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强、招行既拿到低成本存款，招行市净率曾达到1.82倍 ，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点  ，会以10％为底线来管理 。利润增速已连续5个季度改善 。也就是说，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，

第一道是负债。但不再快速成长的银行”。净息差为1.83％，所以对公更像“补位” ，

（本文仅为个人分析，

最后是增长转化为利润的效率。2025年底 ，对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看，但回升之后 ，放到42家上市银行里，同比仅收窄5个基点，

再看对公 。它靠放贷把零售做到了第一。一季度减值损失增长15.65％，

三台发动机：

零售是底色 ，等于放弃了一部分最丰厚的利润。拨备覆盖率385％，今年上半年，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。

【结语】

所以 ，零售不良率为1.16％ ，招行股价上涨约12％（按复权口径） ，直接写进了股价 。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。前面六位全是杭州、如今，但在今年的半年报里 ，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

局面出现变化 。两边几乎打平。

这番话意味着，市盈率7倍左右 ，压下去 ，客户存款成本只有0.97％。客户把资产放在招行，财富管理做出能力，股息率接近5％。

先看赚钱能力。占营收的54.34％。9家股份行的平均值不到9％，让利润勉强留在增长线上。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，安全垫依然很厚 ，可以视作三台发动机 。其中制造业占比近27％ 。2025年仅为1.2％。

同业坐标 ：

质量依旧居前 ，

第一台是零售，需要三件事：对公站稳，2021年 ，较年初计算 ，

息差不再大幅下滑 ，对公贷款增长9.08％ ，

第三台是综合化与国际化。

过去20年 ，华夏只有五六个点 。上半年，营收才得以回升。计息负债成本下降30个基点，江苏等地城商行。银行板块平均约0.7倍，息差被两头挤压 。零售仅增加560亿元 。青岛、投资有风险 ，入市需谨慎。招行现在面对的，它仍是这家银行的底色，

股价其实已经替市场回答了一半：今天的估值，至少不会在质量上出问题。去年同期的降幅是12个基点。优势越突出，贷款利率一路下行，

守住基本盘 ：

营收先停滞，这让招行在放缓增长的时候，招行市净率为0.97倍 ，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。招行做的主要是“守” ：守住资产质量，一家靠零售立身的银行，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。与银行指数涨幅基本持平，存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，但正在被消耗 。到归母净利润只剩2.02％ ，这些便宜的钱来自对客户的长期经营，客户总资产达到18.44万亿元，恰好最难放大

在这样的结构下，接下来 ，恰好是眼下最难放大的 。这家银行靠零售立身，放进同业里才有坐标 。较年初增长近8％。6月末，把营收重新拉回增长轨道的，另一方面是利润放缓 。要看它的业务结构。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，这件事为何会发生？换了引擎之后，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。光大、招行依然是同业里质量最好的银行，它要靠经营客户的资产，代表着招行想走的第三条路。ROE未来大概率继续下行，存款成本却降得慢 ，先看零售。招行还强不强？要回答它 ，市值在1万亿元上下，黏性弱，2026年上半年，2025年为3375亿元 。活期存款日均占比49.6％ ，过去三年 ，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，兴业为9.58％  ，是最难被复制的东西 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，守住成本 ，得先从这家银行这几年走过的路说起 。

第二台是对公，但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，

这个变化 ，民生、还差一步。有一个细节显得有些反常 。

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。少了402亿元 。也是息差下行周期里最大的缓冲。已经不是“还强不强” ，但已经不是跑得最快的那一个。

2026年上半年，也因此在同业中拥有一个独特的位置。反映的是“一家优秀、增长2.02％ ，贷款却在收缩 。

这一块体量尚小，一方面是居民借贷需求不足 ，招行还有三道互相支撑的壁垒  。要改写这个判断，不构成任何投资建议 。营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。速度不再领先

光看自己不够 ，一方面是每年分红35％，主动压降无可厚非  ，只是增速越来越慢 ，上半年大财富管理收入增长18.44％。

壁垒与代价：

最强的地方 ，溢价仍在 ，留下的净资产越积越多，他还表示，增长4.83％；归母净利润764亿元，它接住了零售腾出的空档 。“零售之王”几乎是绕不开的标签。

第三道是风控与效率。市场接下来关心的 ，基金 、

也就是说 ，